Dieser Artikel ist Teil einer Reihe zu den Gesetzesänderungen des deutschen Zukunftsfinanzierungsgesetzes (ZFG). Ein zukünftiger Artikel dieser Serie wird sich mit den geplanten Beschränkungen des Geltungsbereichs deutscher AGB und dem Handelstest für B2B-Konditionen befassen.

Als im November 2022 die depotführende Krypto-Börse FTX zusammenbrach, standen Investoren und Aufsichtsbehörden vor einer verblüffend einfachen Frage: Sind verwahrte Krypto-Assets im Falle einer Insolvenz ausreichend geschützt – Krypto-Börse oder Krypto-Verwahrer?

Deutschland, eine relativ „kryptofreundliche“ Gerichtsbarkeit mit einem umfassenden Regulierungsrahmen für Krypto-Assets, war nicht davon überzeugt, dass die bestehenden Vorschriften zum Schutz von Kundenvermögen beißen würden. Unsicherheit erweckt kein Vertrauen, und so am 12. April 2023 die Bundesregierung eine Rechnung veröffentlichtdas ZFG, das unter anderem darauf abzielt, ein grundlegendes Regelwerk zum Schutz des Kundenvermögens für deutsche Kryptoverwahrer zu schaffen, darunter:

• Aussonderungsgebot (§ 26b Abs. 1 KWG (KWG)-neu);
• Die Pflicht zur Einholung einer Einwilligung in ein Nutzungsrecht (§ 26b Abs. 2 KWG-neu); Und
• Insolvenzschutz für segregierte Kryptowerte (§ 46i KWG – neu)

Obwohl der Gesetzentwurf noch das Gesetzgebungsverfahren durchlaufen muss und somit noch geändert werden kann, lohnt sich schon jetzt ein genauerer Blick auf die neuen Regeln, zumal der deutsche Gesetzgeber in dem Paket Regeln vorschlägt, die voraussichtlich nicht nur europäisch umgesetzt werden Niveau nach Inkrafttreten des MiGG (d.h. frühestens Ende 2024) (siehe unsere Bloggen).

Vermögenstrennung

Nach den neuen Bestimmungen müssen Krypto-Verwahrer sicherstellen, dass die Krypto-Assets und privaten kryptografischen Schlüssel der Kunden von den Krypto-Assets und privaten kryptografischen Schlüsseln der Institution getrennt aufbewahrt werden. Krypto-Verwahrer können diese Regel einhalten, indem sie beispielsweise die Krypto-Assets der Kunden und die eigenen Krypto-Assets des Verwahrers auf separaten öffentlichen Schlüsseln halten.

Der Gesetzentwurf verbietet nicht das gängige „gepoolte“ Verwahrungsmodell, bei dem Krypto-Assets von mehreren Kunden auf demselben öffentlichen Schlüssel gespeichert werden. Nicht zu unähnlich der Verwendung von Sammelkonten für Wertpapiere bietet diese Form der Verwahrung Kosten- und Effizienzgewinne, da Überweisungen zwischen Kunden derselben Depotbank keine On-Chain-Transaktionen erfordern und daher Gebühren vermeiden, die für diese Transaktionen anfallen („Gas Fees“). ). Werden die Krypto-Vermögenswerte mehrerer Kunden als Pool gehalten, muss der Anteil am Gesamtvermögen, der einem einzelnen Kunden zusteht, jederzeit bestimmbar sein. Ähnlich wie bei den „Büchern und Aufzeichnungen“ eines traditionellen Verwahrers erfordert dies im Allgemeinen, dass Krypto-Verwahrer ein zentrales Register aller Krypto-Assets von Kunden führen.

Das Gebot der Vermögenstrennung verhindert wirksam a ähnliche Anforderung unter MiCA (vgl. Art. 67 Abs. 7 MiWG).

Nutzungsrecht

An einem sicheren Ort aufbewahrte Krypto-Assets und private kryptografische Schlüssel dürfen ohne ausdrückliche Zustimmung des Kunden nicht für eigene Rechnung der Verwahrstelle oder für Rechnung anderer verwendet werden.

Obwohl es auf traditionellen Privatanlegermärkten immer noch recht unüblich ist, ist es für eine Reihe von Dienstleistungen für professionelle Kunden gängige Praxis, einer Verwahrstelle das Recht einzuräumen, die Finanzinstrumente ihrer Kunden für ihre eigenen Zwecke zu verwenden. Insbesondere verlassen sich Prime Broker auf die Genehmigung ihrer Kunden, Wertpapiere an Dritte zu verleihen oder Wertpapiere als Sicherheit für Pensionsgeschäfte zu verpfänden, die sie mit einem Marktteilnehmer abgeschlossen haben (was als Hypothek bezeichnet wird). Für traditionelle Finanzinstrumente wie übertragbare Wertpapiere spiegelt sich die Verpflichtung, die ausdrückliche Zustimmung der Kunden zur Verwendung ihrer Vermögenswerte einzuholen, im Aufsichtsrecht wider (siehe Art. 16 (8) MiFID II).

Die Praxis, Kundenvermögen zu verwenden, ist auf Kryptomärkten bereits weit verbreitet. Beispielsweise hat sich der inzwischen insolvente Krypto-Kreditgeber „Celsius Network“ stark auf den Handel, die Verleihung, den Verkauf oder die Verpfändung der Krypto-Assets seiner Kunden verlassen, um Renditen zu erzielen. Diese einem Nutzungsrecht unterliegenden Krypto-Assets wurden häufig in längerfristigen Vereinbarungen zwischen Celsius Network und Dritten „eingeschlossen“, und die daraus resultierende Liquiditätsinkongruenz trug zum Zusammenbruch von Celsius Network bei.

Insbesondere übernimmt der deutsche Gesetzentwurf nicht die noch strengeren Anforderungen des deutschen Sorgerechts (Depotgesetz, AnzahlungG), die Verwahrstellen faktisch daran hindern, ein sinnvolles Nutzungsrecht zu erlangen, wenn sie Wertpapiere von Kleinanlegern halten, aufgrund von unzulässigen Formerfordernissen. Insofern scheint der Gesetzesvorschlag Krypto-Verwahrstellen, die Wertpapierleihevereinbarungen und ähnliche Systeme für Kleinanleger anbieten, die Tür offen zu lassen, während traditionelle Verwahrstellen – teilweise auch im Lichte des DepotG – von dieser Praxis Abstand genommen hätten.

Allerdings scheint die Gewährung eines „Nutzungsrechts“ mit MiCA nicht vereinbar zu sein. Nach dem MiGG dürfen Krypto-Asset-Dienstleister, die kundeneigene Krypto-Assets oder Zugangsmittel zu solchen Krypto-Assets halten, die Krypto-Assets eines Kunden nicht für eigene Rechnung verwenden (Art. 63 Abs. 1 MiGVO; Erwägungsgrund ( 59)). Der von der Kommission vorgeschlagene liberalere Ansatz wurde im endgültigen Kompromiss nicht beibehalten. Sofern weder das ZFG noch das MiCA in ihren jeweiligen Gesetzgebungskanälen geändert werden, scheint es, dass die MiCA-Regeln, sobald sie in Kraft sind, gemäß dem Vorrangprinzip des Unionsrechts Vorrang vor dem deutschen „Verwendungsrecht“ haben werden.

Für Krypto-Asset-Dienstleister kann jedoch eine gewisse Flexibilität bestehen bleiben. Das MiCA befasst sich nicht mit dem Verleihen und Leihen von Krypto-Assets (Erwägungsgrund 63e) und, soweit es geltendes nationales Recht nicht berührt. Anstatt auf ein „Nutzungsrecht“ zu setzen, können Krypto-Asset-Dienstleister dennoch ein wirtschaftlich ähnliches Produkt anbieten, solange es als Krypto-Darlehen dokumentiert ist.

Insolvenzschutz

Ein Kunde, der eine traditionelle Aktie oder Anleihe einem deutschen Verwahrer zur Verwahrung anvertraut, erwartet, dass sein Anteil an der Aktie oder Anleihe im Insolvenzverfahren des Verwahrers geschützt wird. Obwohl im Detail nuanciert, hängt der Kundenschutz letztendlich vom rechtlichen Eigentum oder, wenn es im Rahmen einer Treuhandvereinbarung gehalten wird, dem wirtschaftlichen Eigentum an dem Instrument ab. Es ist jedoch alles andere als klar, ob nach deutschem Zivilrecht eine Form des Eigentums an einem Krypto-Asset erworben werden kann, und daher ist es zweifelhaft, dass Kunden einen ähnlichen Schutz für Krypto-Assets genießen.

Nun, nach dem Legislativvorschlag:

Krypto-Vermögenswerte, die für einen Kunden im Zusammenhang mit einer Krypto-Verwahrungstätigkeit hinterlegt sind, gelten als Eigentum des Kunden. […] Dies gilt sinngemäß für den Anteil der vom Kunden gehaltenen Krypto-Assets in einem „Pool“ und für die separat gehaltenen privaten kryptografischen Schlüssel.

Dies gilt nicht, wenn der Kunde im Auftrag der Einrichtung oder Dritter seine Zustimmung zu Transaktionen mit dem Krypto-Asset erteilt hat.

Es sei darauf hingewiesen, dass sich der Vorschlag auf „Zugehörigkeit“ („golden als … gehörig“), anstatt einen technischeren Begriff zu verwenden. Die Bestimmung zielt wohl darauf ab, Kunden Schutz zu bieten, ohne den Ehrgeiz zu haben, die grundlegendste Frage zu lösen, nämlich welches gesetzliche Recht der „Eigentümer“ eines Krypto-Assets oder privater kryptografischer Schlüssel hat. Da der Gesetzgeber die grundsätzliche Frage, was ein Krypto-Asset „ist“, nicht klärt, kann sich der Gesetzgeber nicht auf die Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs stützen, die die Voraussetzungen für ein Aussonderungsrecht im Insolvenzverfahren festlegt. Stattdessen muss die laufende behördliche Überwachung der Einhaltung des Grundsatzes der Vermögenstrennung „objektive Beweise“ dafür liefern, dass nur Verwahrungsvereinbarungen bevorzugt werden, die dem Kunden tatsächlich das wirtschaftliche Interesse übertragen. Bei einer Verabschiedung wird der Vorschlag den Insolvenzschutz an die Einhaltung des Aufsichtsrechts knüpfen – ein Schritt, an den sich traditionellere Praktiker möglicherweise gewöhnen müssen.

Der Vorschlag ist vielleicht ein Versehen, hebt aber den Insolvenzschutz auf, wenn Kunden der Verwahrstelle ein Nutzungsrecht an ihrem Vermögen eingeräumt haben. Bei traditionellen Vermögenswerten wie Wertpapieren ist dies nicht der Fall Gewährung ein Nutzungsrecht aber die Übung dieses Rechts durch die Depotbank, wodurch Kunden zu ungeschützten Gläubigern ihrer Depotbank werden. In der Tat, wenn die bloße Einräumung eines Nutzungsrechts ausreicht, um den Insolvenzschutz zu verlieren, könnte sich eine breitere Nutzung auf dem Endkundenmarkt erneut als schwierig erweisen.

Der vorgeschlagene Artikel. 46i KWG wird es Kryptoverwahrern auch ermöglichen, Art. Art. 67 Abs. 10 MiWG, der verlangt, dass Krypto-Assets des Verwahrers zugunsten der Kunden des Verwahrers vom Nachlass des Verwahrers getrennt werden, damit Gläubiger des Krypto-Asset-Dienstleisters insbesondere keinen Rückgriff auf die verwahrten Krypto-Assets haben im Insolvenzfall.

Abschluss

Die Legislativvorschläge ziehen Lehren aus vergangenen Misserfolgen von Kryptofirmen und würden es der deutschen Aufsichtsbehörde BaFin ermöglichen, bei Bedarf einzugreifen und entsprechende Vorschriften durchzusetzen. Die Vorschläge bieten Kunden von Krypto-Verwahrern auch Rechtssicherheit über den Status ihrer Krypto-Vermögenswerte im Falle einer Insolvenz der Krypto-Verwahrer.

Ähnlich wie beim kürzlich erlassenen deutschen E-Security-Gesetz zögert der Gesetzgeber erneut, den zivilrechtlichen Vermögensrahmen in Deutschland zu stören, und setzt stattdessen auf juristische Fiktionen und „funktionale“ Gesetze, um sein Ziel zu erreichen. Langfristig wird Flickenteppich nicht ausreichen, und das Aufkommen digitaler Assets erfordert eine umfassendere Überarbeitung des Rechtsregimes, beginnend mit dem deutschen Sachenrecht.

Derzeit macht Deutschland weiter Fortschritte auf dem, was man den „europäischen Weg“ nennen könnte, nämlich die Legitimierung von Krypto-Assets durch Regulierung und nicht die Errichtung hoher Barrieren durch Regulierung für Anbieter, wie es in den Vereinigten Staaten der Fall zu sein scheint Zustände.